Agefi Luxembourg - septembre 2026

AGEFI Luxembourg 20 Septembre 2026 Fonds &Marchés ByMarieChristineO’MAHONY,SeniorManaging Associate (Luxembourg), Investment Funds, and Zornitsa WIELAND, Managing Associate, Tax, Munich, Linklaters W ho can invest in your funds? At first glance, it sounds like a straightforward question. Inpractice, it is one of the key questions that shapes the entire fund lifecycle, fromvehicle choice andprospectus drafting through tomarketing and ongoing compliance. Investor clas­ sification is one of the key organi­ sing principles of European fund regulation. This article takes a prac­ tical look at what investor classification means today underMiFIDII, AIFMDand the product regimes, bothwithin and beyond the EU, andwhy it deserves closer attention than it usually gets. MiFIDII: a pyramid of protection The MiFID II client classification regime is best pic­ turedasapyramid,whereregulatoryprotectionthins out as investor sophistication climbs. Retailinvestorssitatthebaseandenjoythemostpro­ tection: suitability assessments, product governance rulesandstandardiseddisclosuressuchasthePRIIPs Key InformationDocument (KID). The retail catego­ ryis,however,deliberatelybroad,rangingfromordi­ nary retail investors,mass affluent clients through to highnetworth individuals (HNWI) and ultrahigh­ networth individuals (UHNWI). Above themcome professional clients, split into two subgroups:‘perse’professionals(institutionssuchas banks, investment firms, pension funds and certain publicauthorities)and‘elective’professionals–being retail investorswhoqualify toopt up.At the summit sit eligible counterparties, subject to the lightest reg­ ulatory touch of all. Opting up is not amere formality and, in practice, is likely to remain the exception rather than the rule. Investors must meet clear, specific criteria demon­ strating genuine expertise, experience and financial capacity, andmust acknowledge inwriting that they are giving up some protection in doing so. “Investorclassificationisdynamic.Retailclientsmay optuptoprofessionalstatus,professionalclientsmay opt down, and investors can lose their professional status entirely if they no longer meet the qualifying criteria. Firms are expected to monitor client status throughout the relationship, not just at onboarding.” AIFMD: fromclassification to distribution strategy AIFMDborrowsMiFID II’s classifications but adds its own twist: what matters most is not just who the investor is, but how they may be marketed to. Marketing to professional investors across the European Union (the “ EU ”) and the European Economic Area (the “ EEA ”) is generally straight­ forward using theAIFMD passport. Marketing to retail investors is anything but straightforward and depends on the national rules of each Member State and the type of fund con­ cerned. Managers therefore need to map local requirements jurisdiction by jurisdiction before marketing to retail investors. The same classificationdriven logic reaches beyond formal marketing. Premarketing under AIFMD letsmanagers test thewaters, but onlywithprofes­ sional investors; retail investors are outside the scope of that regime. Reverse solicitation may take a transaction outside the marketing regime, but it does not remove the need to classify the investor correctly. What the reversesolicitationexemptionswitchesoffisthemar­ keting gateway which is why reverse solicitation is under increased regulatory scrutiny across Europe. Regulators want robust evidence that the investor genuinely approached the sponsor or manager on their own initiative. A tickbox in a subscription document is unlikely to be sufficient on its own. In practice, however, reliance on reverse solicitation will often be pre­ cluded where a prior premarketing notification has been made. Sponsors and managers should therefore maintain a clear and robust audit trail. Luxembourg’swellinformed investor Luxembourg’s SIF, RAIF and SICAR regimes rely on a homegrown category: the well­ informed investor. This is a product lawcon­ cept, distinct fromMiFID II classificationbut the two sit alongside eachother rather than instead of one another. Wellinformed investors include insti­ tutional investors, professional investors and other investors who either commit at least €100,000 (a threshold that was lowered from €125,000 by the July 2023 amend­ ment law, itself part of awider push to broaden access to Luxembourg alternative funds) or obtain a certifi­ cation from an authorised financial institution confirming they have the neces­ sary expertise, experience andknowledge to assess the investment. Certain experienced individuals involved in fund management may also qualify under specific exemptions. Luxembourg is not alone in carvingout thismiddle ground. Germany’s semiprofessional investor cat­ egory is a good example: it generally requires a minimum investment of €200,000 together with a suitability assessment and a written risk acknowl­ edgement, and, importantly, semiprofessionals can be marketed to under the AIFMD passport. Austria’s qualified private client regime is similar in shape but adds productlevel restrictions; includ­ ing a capon leverage. Other European jurisdictions have adopted comparable regimes, generallyusing investment thresholds as aproxy for sophistication. “Many jurisdictions have introduced additional investor categories to broaden access to alternative funds while preserving investor protection. The labels differ, but the logic is the same: classification is the gateway that decides who gets in, and on what terms.” The key distinction from Luxembourg’s well­ informed investor is one of purpose: these national categories are marketing gateways, whereas the wellinformed investor test underpins the product law regime itself. Beyond the EU and the EEA Cross into a nonEU/EEA jurisdiction and each country’s regime takes over. Switzerland, for exam­ ple, applies a broadly comparable framework, dis­ tinguishing between retail, professional and insti­ tutional clients, and it is that classification that drives the intensity of the sponsor’s and distribu­ tor’s obligations. The United States is another mar­ ket of central importance for Europeanprivate fund managers. There, access to private funds is usually structured around securities law exemptions and investor eligibility tests rather than a singleinvestor classification framework. Inbroad terms,managers typicallymarket to investorswhoqualify as accred­ ited investors or qualified purchasers. Accredited investor funds are capped on the number of US investors; qualifiedpurchaser funds require higher wealth thresholds but face no such cap. In practice, managers pick the exemption that best fits their tar­ get investor base. Finding the right regulatory fit Recent Luxembourg developments and European reforms point in a clear direction: broadening retail access without letting go of investor protection. ELTIF 2.0 has stripped out key barriers for retail participation. The CSSF’s recent Circular 25/901 takes a more riskbased approach, tailoring, for example, investment rules by reference to investor classification. The proposedRetail Investment Strategywouldgo further still, simplifying classification rules and putting greater emphasis on demonstrating value formoney across investment products.Against that backdrop, fund managers routinely run parallel structures to accommodate investorswithdifferent regulatory, tax and commercial profiles across juris­ dictions. Different vehicles serve US taxable and taxexempt investors, European professional and wellinformed investors, and retail or highnet­ worth clients. Where no intermediate category exists locally, an ELTIF canunlock retail access via theEUmarketing passport, while lighter structures such as a Part II UCI may remain preferable for investors outside Europe, where the ELTIF framework offers no meaningful upside. The role of the ELTIF can vary across jurisdictions. In Germany, for example, it is particularly relevant for genuine retail investors, while the semiprofes­ sional investor regime alreadyprovides an efficient route for wealthier clients. In otherMember States, such as France and Spain, the ELTIF assumes an evenmore central role, often representing the only viable means of marketing a Luxembourg fund to nonprofessional investors, asmarketingunder the national private placement regime is, in practice, not a workable alternative. “Investor classification is fundamental to fund reg­ ulation. It shapes who you canmarket to, who can invest, and the rules you have to follow. The direc­ tionof travel is clearly towards broader retail access, but investor protection remains the guiding princi­ ple. Classification is not a oneoff exercise at onboarding; it is anongoing compliance touchpoint that shouldbe reviewedwhen an investor’s profile, or the applicable rules, change.” Investor classification: what it means in Europe and the US Par Christopher DEMBIK, Senior Investment Strategy Adviser Pictet Asset Management Nos convictions pour les trois prochains mois E t si les fragilités de lʹéconomie amé­ ricainemasquaient lʹessentiel ? Grâce à lʹintelligence artifi­ cielle, les géants technologiques américains captent une part toujours plus importante de la création de valeur mon­ diale. Une domination qui justifie leur place centrale dans les portefeuilles. Malgré les déséquilibres budgétaires et les incertitudes politiques, les actions technologiques américaines restent incontournables. Lʹessor de lʹintelligence artificielle renforce leur capacité à capter une part croissante des profits mondiaux. Mais incontournable ne signifie pas exclusif : les opportunités se multiplient aussi dans le reste du monde, notamment sur les marchés émergents. Un marché américain trop risqué ? Les raisons de sʹinquiéter des actions américaines ne manquent pas. Le déficit budgétaire fédéral devrait atteindre environ 1 900milliards de dollars en 2026, soit 5,8 % du PIB, tandis que le déficit courant rappelle la dépendance des ÉtatsUnis aux capitaux étrangers. Il représentait 2,9 % du PIB au premier trimestre 2026 et devrait atteindre environ 3,8 % du PIB sur lʹensemble de lʹannée. La dette publique continue, elle aussi, de sʹenvoler et devrait atteindre 126 % du PIB cette année. À cela sʹajoutent les tensions géopolitiques et com­ merciales, souvent alimentées par lʹadministration Trump le dernier épisode en date concer­ nant la menace de nouvelles taxes doua­ nières de 50 % contre certains produits canadiens, ainsi que la perspective des élec­ tions demimandat ennovembre, tradition­ nellement source dʹun regain de volatilité. Dans ce contexte, la tentation est grande de considérer quʹaprès des années de surperformance de la bourse américaine, le moment est venu de réduire for­ tement son exposition aux États­ Unis. Cʹest oublier à quel point lʹintelligence artificielle change la donne économique. Derrière les déséquilibres macroé­ conomiques américains, que per­ sonne ne peut nier, se cache une autre réalité : les ÉtatsUnis ne captent plus seulement une part dis­ proportionnée de la croissance, de lʹinnovation et des capitaux mondiaux. Ils captent surtout une part croissante des profits. Pour un investisseur en actions, cʹest finalement ce qui compte. LʹIA renforce les avantages comparatifs américains La capacité des ÉtatsUnis à rapatrier une part considérable de la création de valeur mondiale vers leurs entreprises explique, en grande partie, le succès du modèle américain. Les entreprises américaines achètent des compo­ sants en Asie, des machines en Europe et des matières premières partout dans le monde. Mais lorsque vient le moment de capturer la valeur ajoutée créée, une part croissante des bénéfices remonte vers les entreprises américaines. Depuis la fin de 2022, la part américaine dans les profits des pays de lʹOCDE a bondi dʹenviron 50%à près de 65 %, alors même que sa part dans les revenus reste globalement stable. Autrement dit, les États­ Unis ne réalisent pas nécessairement une part beaucoup plus importante du chiffre dʹaffaires mondial. En revanche, leurs entreprises réussis­ sent à dégager davantage de profits pour chaque unité de revenu. Ce phénomène nʹest pas nouveau. Il existe depuis plusieurs décennies, mais il sʹest considérablement renforcé avec lʹessor de lʹIA. Celleci agit comme un multiplicateur de puissance économique. Elle permet aux entreprises américaines dʹautomatiser certaines tâches, de réduire leurs coûts, dʹaugmen­ ter leur productivité, dʹétendre leurs marchés et surtout de transformer des infrastructures numé­ riques déjà dominantes en machines à profits. Microsoft, Nvidia, Amazon, Alphabet, Meta et les autres géants américains ne vendent plus seule­ ment des produits ou des services. Ils contrôlent une partie croissante de lʹinfrastructure sur laquelle repose lʹéconomie numérique mondiale. Chaque requête, chaque modèle, chaque agent autonome et chaque application dʹIA consomme du calcul, du stockage, de lʹénergie, des puces et des logiciels. Et, presque partout dans cette chaîne de valeur, une entreprise américaine prélève sa part. Conséquence de tout cela, les ÉtatsUnis sont en train de construire leur propre cycle de rentabilité, partiellement déconnecté de celui des autres éco­ nomies. Cʹest ce qui justifie, au moins en partie, pourquoi les actions américaines conservent une prime de valorisation importante et pourquoi elles restent incontournables dans un portefeuille dʹin­ vestissement. Évidemment, lʹhégémonie américainenʹest pas éter­ nelle. Dʹautres concurrents se profilent, notamment la Chine, qui mise beaucoup sur la convergence entre IA et robotique. Certaines de ses entreprises sont de véritables pépites. Prenons Unitree, spécia­ liste chinois de la robotique humanoïde, qui vient de faire son entrée à la Bourse de Shanghai à une valorisation exigeante – 219 fois ses bénéfices 2025. Avec cette opération, la Chine tient désormais son premier grand étalon coté de lʹIAphysique. Cʹest à surveiller. Mais, pour le moment, cela ne remet pas réellement en cause la puissance américaine dans lʹIAet dans lʹensemble de son écosystème. Et le reste du monde dans tout cela ? Les actions technologiques américaines sont incontournables. Cependant, elles ne peuvent pas représenter 100% dʹun portefeuille. Dʹoù lʹimpor­ tance de diversifier. Où regarder ? Les actions émergentes restent attrayantes, comme nous lʹavions mentionné en début dʹannée. Cʹest dʹail­ leurs confirmé par lʹévolution des flux de capitaux. En juin, elles ont attiré 7 milliards de dollars – soit le plus important flux annuel jamais enregistré. LʹAsie émergente, après sa correction dʹavant lʹété, redevient attractive, tandis que lʹAmérique latine conserve de sérieux atouts. Un bémol, le Brésil, où la prudence sʹimpose à lʹapproche de lʹélection présidentielle dʹoctobre. Lemarché obligataire local et le Bovespa envoient deux messages contradictoires. Le premier, cʹest un message de panique, avec un bond du taux de rendement de lʹobligation dʹÉtat à 10 ans à 14 %, tandis que le second est proche de ses plus hauts historiques. Qui a raison ? Lʹhistoire nous enseigne que cʹest plus souvent le marché obligataire que les actions, donc prudence, surtout si les chances de réélection du président Lula da Silva continuent de croître, ce qui pourrait entraîner à terme un dérapage budgétaire. Pourquoi les actions technologiques américaines restent incontournables